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欧奈尔:证券投资二十四堂课-第4部分
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本面的研究。从整体来看，我国股市投资风格重心开始向基本分面析倾斜，一些有实力的券商研究机构和基金管理公司对其关注的股票，都会投入大量的人力物力对它的基本面进行深入的研究，并以此作为决策参考。
在基本面分析中，我们应该重点关注那些东西呢？
发达国家的证券市场经过上百年的发展，信息披露比较规范，市场投资比较理性。所以，在发达国家市场中，投资者从公开信息中基本上就可以了解公司的全部，然后，投资者根据所掌握的这些信息进行择优选择，这样，市场就处于一种完全的理性状态。欧奈尔的高成长股票取决于公司的赢利能力、而公司的赢利能力常常反映在每股收益上的观点，就是基于这么一种市场状况。
我国证券市场虽然发展速度比较快，但在信息披露、投资理念等许多方面，与西方发达国家相比还存在比较大的差距。所以，投资者如果照搬欧奈尔的做法，有可能陷入投资误区。
第一，绩优股误区。绩优股在股市中俗称白马股，绩差股则有可能成为所谓黑马股。目前，我国股市上白马股常常涨不过黑马股，有些白马股甚至任凭指数狂飙，我自岿然不动。如蓝田股份1999年每股收益1。15元，在大盘涨幅达30％的情况下，它一直在l7．50元左右盘整（见蓝田股份日K线圈）；而五粮液尽管每股收益达到1．35元，在1999年年报公布以后不涨反跌。造成这种现象的原因，并不是因为这些企业不行，而因为庄家没有看中这些企业。一般而言，庄家容易看中那些不容易引起投资者注意的股票，在低价位偷偷吸筹，建仓后不断拉升，同时通过业绩配合，将绩差股培育成绩优股，将黑马变成白马，从中赚取差价。而绩优股由于业绩已经明朗，普遍被投资者看好，庄家吸筹成本高，吸筹非常困难，所以庄家一般不选择绩优股做庄。这就是绩优股市场表现反而不如绩差股的重要原因。
第二，报表误区。一只股票一旦经过疯狂炒作，报表包装是常常避免不了的，投资者以这样的报表为选股依据，就很容易掉入庄家的陷阱。如湖北兴化上市以后一直以绩优股自居，1995年至1997年每股收益都在1元以上，但到1998年公司每股收益突然下降到O．25元，1999年公司开始出现亏损，相应地，其股价也从1997年7月的57．73元跌到了2000年2月18日的7．70元，使投资者深套其中。（见上页湖北兴化周K线图）
第三，每股收益误区。企业收益主要来源于主营收入、营业外收入、投资收益等，其中营业外收入和投资收益大多为一次性收入，它对每股收益的贡献是一次性的，所以，投资者不能简单地将每股收益高等同于高成长，而应该看它的主营业务增长情况。厦新电子的周线走势就是典型的一例，在1999年中报信息公布以后，因其每股收益大幅下滑，造成其股价一路下跌。（见厦新电子周K线图）
厦新电子（600057）周K线图
根据这些情况，我们总结出基本面分析的四点经验，即“四看〃：一看公司的技术实力，因为技术是公司进一步发展的重要保证，是公司获取超额利润的基础；二看公司在行业中的地位和产品的市场占有率，从中了解公司发展的稳定程度；三看公司的主营业务是否突出，从中了解公司管理层是否一心一意在做主业；四看公司的股本结构是否合理，一般而言，小盘股易于炒作，也利于今后股本扩张，黑马股通常产生于小盘股。
在一个投机市场，仅看公司的基本面是很难取得好的投资收益的。一方面是因为市场不理性，股价并不按公司的基本面排序；另一方面是因为业绩好的公司实在太少，很难找到有价值的股票。因此，技术分析往往是不可缺少的。
技术分析应该关注哪些要点
第一，关注成交量的变化。量价配合理想是股票运行的最好形态，这种情况经常出现在股价上升过程中。随着股价的逐步拈高，筹码的逐步集中，这种情况会被另一种情形所取代，股票开始进入无量空涨阶段，这就是我们通常所说的“强庄股”。股票一旦进入无量上涨阶段，任何技术分析都已失去作用，股票投资成为一种典型的博傻行为，胆大者赢。股票既然可以无量上涨，自然就可
以无量下跌，当股价涨到一定阶段，庄家发现跟风者甚少时，股价可能无量下跌。所以，投资者一旦碰上无量上涨股，最好的方式就是观望。一般而言，股票怎么上就会怎么下。
第二，关注股票运行形态。股票形态是我们进行投资决策的重要依据，基本面再好的股票，如果技术形态不行，也是涨不上去的，投资者千万不要去碰。通过股票形态分析，我们通常可以获得三点有价值的信息：1．股票是否已经见底，或是否见顶；2．判断股票的运行趋势；3．根据形态的不同，判断股价的上涨空间，寻找最佳买入点。
第三，关注技术指标。技术指标是股价运行情况的反映。当股票走势比较强时，技术指标也比较强；当股票走势比较弱时，技术指标就会偏弱。一般来讲，技术指标由弱转强，或由强转弱，都需要一个过程，需要一个量的积累。同时，我们也应该看到，股票总是在强弱之间相互转化，反映在技术指标上，则意味着技术指标强到一定程度就会转弱，而弱到一定程度就会转强。这种强弱转化可以通过一系列指标反映出来，如RSI、KDJ等，这些指标在许多书上都有详细介绍，在此不再赘述。在这里我们需要提醒投资者一点的是，弱市中的强势股，当其技术指标处于超买状态时不要盲目追涨，因为它不久就可能回调；强市中的弱势股，当其技术指标处于超卖状态时也不要盲目买进，因为这种股票一般很难上涨，即使能上涨，其技术指标的修正也需要一段比较长的时间。
第五课 基本面分析的第一步：销售和盈利
在我所写的“对股票市场上的最大赢家的45年研究”报告中，我指出销售和盈利增长是公司基本面分析最重要的两个基本因素。本课将给出那些具备这两个因素的成功公司的真实例子。
是什么产生差距？
也许你一直搞不懂，为什么自己只能获得市场的平均投资收益．而那些成功的投资者却可以获得数倍于自己的投资收益？为什么自己总犯错？其实，你的目标不是要任何时候都不犯错误。你所需要的是在判断正确的时候能够赚大钱，并在判断看起来出错的时候及早退出。要赚大钱，你必须买最好的股票。行业中的头号公司是真正的市场领导者。
如何挖掘那些使你赚大钱的股票？
我们发现良好的销售和盈利表现是那些成功股票最重要的特征。看看那些优秀的公司在其发行价上涨了200％甚至于1000％之前，其销售、盈利和利润率的表现，这一点就很清楚了。
你要找的是那些与上年同期相比，销售和盈利都有显著增长的公司的股票，并且与前几个季度相比，本季度的盈利以加速度增长。
举几个实例
1986年1O月，在首次公开发行股票的前六个月，微软公司最近一个季度的销售增加了68％，盈利增长了75％，并且这样高速的增长已经持续了七个季度。1982年3月，首次公开发行股票后的六个月，HomeDepot的盈利在最近一个季度增长了140％，而其最近三个季度的销售以104％、158％、191％的加速度增长，其最近九个季度的平均销售增长率为177％。1990年，思科（Cisco）的盈利增长率在此前的九个季度从150％增长为1100％，其平均值为443％。
1981年4月当我购买Price公司的股票时，其销售和盈利已经大规模并且持续增长了十四个季度。
这就是我所说的能使人赚大钱的股票背后的基本销售和盈利因素。所有这类股票在公布其销售和盈利数字之后，其股价都上涨了许多倍。
除每季销售和盈利外还要注意哪些基本因素？
你还应关注每年的盈利增长，这是一个较为长期的因素。
微软公司在其上市之前，年盈利增长率为99％，思科公司为57％，Price公司则为90％。
这些市场领导者的股东权益收益率和税前利润率也很高。微软公司、HomeDepot公司和思科公司的股东权益收益率分别为40％、28％和36％，而微软公司和思科公司的税前利润率均为33％。
所有这些都发生在这些公司于90年代上市之前。我的首要原则是：寻求那些年盈利增长率在30％以上，股东权益收益率在17％以上的公司。
从哪里获取这些资料？
研究机构和经纪公司多年以来已经发展出了一套基于数据库的专用评级系统，以便利机构投资者对公司的长期盈利状况和现状作出评估。
《投资者商报》为个人投资者提供了独一无二的每股收益率评价体系。该体系将每个公司最近两个季度的每股收益增长率及其三到五年内的年每股收益增长率列出，然后将该公司与其他上市公司进行比较，以得出对其每股收益增长的客观评价。
该体系将每股收益按1到99打分，99代表根据盈利增长纪录，该公叫处于顶尖的1％之列。
而微软公司和思科公司在其股价大幅增长之前，每股收益增长率得分均为99。
这些公司的股价增长了多少？
微软公司在上市后三周内股价增长为发行价的266％，HomeDepot公司在一年半之内涨了912％，思科公司和Price公司分别增长了2000％和750％。
还有别的因素吗？
我最后的这个建议是最重要的。如果你领会了这一点并勇于在实践中执行，你将会发现下一个“微软”并发大财。
所有这些股票在大涨之前都经过了价格调整和筑底的时期。它们的底部往往是在大盘下跌或调整期间出现的，当市场最终出现反转并确定了新的上升趋势后，这些股票是市场中最先创出新高的。
例如在1990年10月，大盘刚刚反转，思科公司就率先从底部启动并在一个星期内从22美元涨到了29美元，显示出其领先于市场的领导地位。
在熊市或盘整时应具有同大多数人不同的眼光。
我认为熊市和盘整是大好时机。因为所有未来的领涨股票此时都在筑底并将迅速反弹，不管大盘究竟是在明天或是三个月后走出盘整。这绝对是你不容错过的时期。
本课要点
●要赚大钱，必须选择在合适的时机购买最好的公司的股票。
●使人赚大钱的股票最重要的特征是有良好的销售和盈利。
●寻求那些每季盈利持续有力增长的股票。年盈利增长率在30％以上也是必要的。每股收益评价体系综合了这些指标从而能告诉你同其它公司相比，你所投资的公司表现如何。
●寻求那些股东权益收益率在17％以上的股票。
●要赚大钱，必须在股票从底部启动时投资。
点评：
销售和盈利是能够反映公司基本面的最直观、最重要的两个指标。由此可见，欧奈尔将销售和盈利增长作为选择高成长肢票的最重要的两个基本因素，是有一定道理的。
销售和盈利指标尽管直观，但要利用它们来直接指导投资，却不是件容易的事。困难主要体现在以下几个方面：
一是股市中的内幕交易太严重。按规定，我国上市公司一年要两次公开披露经营情况和财务报表，中期报告披露时间为6月8月，年度报告披露时间为第二年的1月～4月。从这里我们可以看出，在企业经营结果出来之后到公开披露之前，还有一段比较长的时间，在这段时间里，谁也无法保证企业的经营业绩会深藏不露。如果企业与庄家之间存在内幕交易，那就更加难以说清楚。所以，我们经常遇到这样的情况，企业在良好的报表出来前，股价已经有了相应的表现，等报表一出来，股价已无上涨空间，大多都是“利好〃出尽，庄家出货。这就是我们经常所说的“见光死〃。投资者遇到这种情况不仅赚不到钱，反而很可能被套。
二是我国高成长性的股票太少，欧奈尔所讲的微软公司、HomeDepot公司、思科公司、Prioe公司的高成长性压根儿就找不到。即使偶尔一两年年盈利增长达到了30％以上，那也大多是庄家“包装”的结果。所以，如果严格按欧奈尔的投资法则选股票，要么是选不到，要么就可能被套。
三是利润调节太随意。尽管我国的财务制度在逐步完善，但我国上市公司的利润调节行为仍然非常普遍，一家真实业绩每股只有O．3元的公司，它可以通过各种手段将每股利润做到O．5元。投资者如果以此作为选股依据，自然只能缘木求鱼。
四是公司的成长性大多很难长期维持。能维持一两年的成长性，在我国股市中，就基本属于珍稀品种了。那些重组类公司，尽管重组后第一年业绩非常好，但大多是一次性的，难以为继，因此很难作为选股的依据。
在这种情况下，投资者该如何去了解一家公司的真实情况呢？目前，一些有实力的券商都成立了专门的研究机构，其中很大一部分精力放在公司调研上，他们定期走访上市公司，并形成研究报告。投资者可以充分利用这部分资源，从这些专业研究报告中，了解公司的产品状况、技术优势、市场地位以及行业前景；另一方面，认真辨识隐藏在财务报告中的陷阱。一般来讲，对业绩好的报表要留一份警惕，因为，业绩好有可能是庄家包装的结果，这种情况往往从财务指标上难以甄别，需要从公司现金流量角度，结合公司的经营情况进行综合分析，剔除营业外收入和投资收益等一次性收益，深入了解公司主业状况和主营业务利润率的高低。只有公司主业保持高速增长，公司的成长性才有可能长期维持。而对于业绩不好的报表，我们也应该清醒，因为业绩不好有可能是故意为庄家吸筹制造机会。由此可见，要真正了解一家上市公司绝不是件简单的事。
尽管如此，财务报表仍然是目前我国上市公司公开披露的最有价值的信息之一，学会如何从财务报表中淘金是我们每个投资者走向成功的捷径。从财务报表中淘金的方法很多，下面，我们着重介绍一种比较简单的财务分析方法——杜邦财务比率分析法（详见1999年9月29日《中国证券报》）。
杜邦财务比率分析法的原理是，将净资产收益率分解为多个不同的财务比率，这些财务比率反映企业经营业绩的各个不同方面，同时，它们之问又有一个分子分母相互交又、约除的关系。这样，通过对每个财务比率跨年度变化的比较，我们就可以找出影响净资产收益率变化（上升或下降）的业绩要素。由于各个要素每年的变化幅度不同，因此，用要素分析法可以考察利润的结构性变化。在众多的要素变化形态中，可能会有此消彼长的关系，即一些要素的效应会被另一些要素的效应所抵消。同时，这些要素涵盖了成本控制、资产管理和融资荣略等诸多方面，因而，它可以综合分析企业的经营业绩。
对应要素：＇财务负担＇＇财务成本＇＇销售利润率＇＇资产周转率＇＇债务倍数＇
我国财务制度下的报表结构与欧美的制度有所不同，因此，杜邦分析法的原始形式无法直接用来分析我国上市公司的业绩。为了根据杜邦分析法的原理进行多要素分析，需要对原有公式根据我国的财务报表进行相应的调整。
第一，我国上市公司的财务报表中直接给出的销售收入是主营业务收入，而不是销售总收入，这样资产周转率考察的也应该是总资产相对于主营业务销售额的周转速度。由于主营业务变动反映的是企业的核心竞争水平的变化，目此，使用主营业务收入进行分析比杜邦公式原来的用总销售额进行分析更为准确、合理。
第二，在国外尤其是美国的会计制度中，利息支出是营业利润之后的一个单项成本，列于税前利润之前。而在我国的报表制度中，营业利润中已经减除了财务费用，在营业利润和利润总额（即税前利润）之间的差项是投资收益以及营业外收入与支出。通常这几项净额不大，为简便起见，企业的利息成本前的利润可用营业利润加上财务费用表示，而财务成本之后、征税之前的利润则用利润总额代替。显然，这是假定投资收益和营业外收支净额可忽略不计。用营业利润加财务费用除以利润总额可以反映出企业支付利息成本前后的利润变化情况，考察财务成本对总利润水平的影响。
第三，由于我国上市企业的财务报表突出主营业务，因此公式二的对应要素栏中的销售利润率应是对主营业务的考察，所以，我们将其调整为主营业务利润除以主营业务收入，再在右面邻项中过渡到由主营业务收入除以总资产，左面邻项为企业剔除财务成本之前的利润除以主营业务利润，该项可反映企业经营的间接成本（管理费用和销售费用以及其它业务利润）的情况，有利于考察企业固定成本管理的效益。这样，在我国实际情况下使用的杜邦分析法就成了六要素分析法，多出了主营业务利润率一项，反映了我国财务报表的特点。
对应要素：＇财务负担＇＇财务成本＇＇管理成本＇＇主营业务利润率＇＇总资产周转率＇＇债务倍数＇
根据以上杜邦公式的改进模型，我们用生物类上市公司的数据进行实例分析。表1中的数字是根据7家公司1998年和1999年度财务报告计算得出的要素比率。根据每个比率两年度的变化情况，可以对每个公司净资产收益率变化的原因进行综合性分析。需要说明的是，当要素变化率上升时，表明公司业绩改善，净资产收益率上升。这样，成本下降将表现为成本比率上升，成本上升将导致比率下降，净资产收益率亦下降。
海王生物（0078）：1999年净资产收益率与1998年相比略有提高，提高的主要原因是公司的短期债务大幅度增加引起公司债务倍数大幅度上升所致。1998年公司的短期债务为5047。9万元，1999年增加到43350。2万元，更进一步，我们通过公司年度报表了解到公司增加的短期债务主要被应收账款和存货所占用。同时，我们还可以了解到公司的总资产周转率下降了50。7％，说明公司经营情况不容乐观。由此，我们可以得出这样的结论，尽管公司1999年净资产收益率略有上升，但负债增加过快，公司已经面临一定的偿债压力，如果公司不加大其营销力度，公司的基本面就难以得到彻底改善，公司将难以看好。（见下页海王生物曰K线图）
海王生物（0078】日K线图
钱江生化（600796）：1999年净资产收益率比1998年有所下降，从表1可以看出，下降的原因主要有两个，一是财务成本和管理成本没有得到有效控制，公司两项主要费用上升得比较快；二是总资产周转率有所减慢，说明企业的生产状况并不是很好。另外，从公司1999年中报和年报的对比来看，公司上半年净资产收益率实现了12。22％，比去年同期增长近120％，而全年仅实现14。38％，这意味着下半年只实现了2％，在下半年公司基本上没干活。由此，我们完全可以断定钱江生化报表存在包装成分，而从几项要素比率变动情况来看，公司在财务成本和管理成本上作了大量文章，公司明显将大量的财务成本和管理成本挪到了下半年。在我国证券市场尚不规范的现阶段，这种做法并不少见，从这种报表本身难以判断一个公司的好坏，因为报表的数据不是公司经营情况的真实反映，而是庄家刻意包装的结果。所以，对待这种业绩突然大幅度增长的公司，投资者要特别多长一个心眼。（见钱江生化日K线图）
钱江生化（600796）日K线图
金花股份（600080）：1999年资产收益率比去年同期下降了3％，从几个要素的数值来看，变化最大的是总资产周转率和债务倍数，即总资产周转率下降20。2％，债务倍数上升了16。3％。从公司报表可以看出，公司1999年流动负债比1998年增加了217％，致使公司总资产增加了40％，而销售收入没有得到相应的提高。更进一步，我们了解到1999年增加的流动负债几乎全被货币资金、应收账款和预付账款所占用。由于公司其它要素比率变动不大，所以，公司整体盈利能力未受影响，未来业绩的政善关键取决于现金管理的效率。（见金花股份日K线图）
金花股份（600080）日K线图
哈高科（600095）：1999年公司的净资产收益率比1998年降低了3。22个百分点，一是由于公司的管理成本增加了14。9％，二是由于公司产品的毛利率降低了14．6％。所以，尽管它的财务成本有所降低（降低了12．7％）．但资产经营形势仍不客乐观。同时，我们还可以看到一个有趣的现象，公司上半年净资产收益率实现了8。79％，比去年同期增长了180％，而全年却只实现了7。92％，全年净资产收益率反而比上半年少，这有可能是公司下半年亏损所致，但有一点是可以肯定的：包装痕迹昭然若揭。由此，我们可以看出，公司前景并不乐观，且包装也不太容易。（见哈高科日K线圈）
哈高科（600095）日K线
天坛生物（600161）：1999年净资产收益率比t998年提高了2_83个百分点，最主要的原因是主业收入的提高，反映为总资产周转率的提高毒公司主营业务收入1998年为1。06亿元，1999年实现1。37亿元，增幅29％。公司处于增长�
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