三天读懂金融学-第4部分

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金融危机产生的原因

世界经济一体化程度日益加深，资本的国际流动波涛汹涌，现代市场经济运行的几大基础相互制约、相互影响，形成一个有机的体系。可是，这些基础又是脆弱不稳定的。

首先，虚拟货币不稳定。虚拟货币与货币的国内购买力、国内的名义利率和汇率三要素密切相关，货币的国内购买力是基础，决定着后两个变量，但又受到后两个变量的影响。由于金融市场上的利率、汇率的变动，会引起M1在大规模金融动荡时从金融市场涌入商品和服务市场或反向流动，这就使得用商品和服务衡量的货币值经常因此而发生变动。

其次，政府或货币当局很难真正地控制货币供应量。由于“货币创造能力”扩大到许多非银行金融机构，金融创新又不断创造出新的金融产品，使得M1的变化更加频繁。

第三，利率的市场化易于引发经济泡沫。在金融资产过度膨胀的国家，一般短期投资资本非常发达，其经常流窜于金融资产和房地产业，当这些属于虚拟经济范畴的资产价格被炒起来，就会吸引其他资金大量流入，形成经济泡沫。经济泡沫越大，滞留在金融市场与房地产市场的货币量就越多，那么媒介商品和服务的货币量就越少，货币的购买力就会越高。但是，当投机资本发现因金融资产价格过高而使得名义利息率较低，泡沫过大而迅速撤出资金时，经济泡沫就会破灭，导致那些来不及撤出的资金被套而遭受巨大损失，形成大量的坏帐和呆账。

第四，开放经济条件下，常使货币当局陷入进退两难的境地。如果中央银行只控制广义货币（M2或M3），就不可能避免M1与其他金融资产的互换，从而不能准确地控制货币币值。货币币值是汇率的基础，本币币值的变化必然会影响其汇率。如果通过控制利息率来调节货币的数量，那么利息率会同时作用于三个变量：货币的国内购买力、金融资产价格及资本项目下的国际收支（进而汇率）。可是一个政策工具同时作用于三个目标，顾此失彼的现象会经常发生。如果任利率自由浮动，而将注意力集中在M1的供给量上，一方面这种控制本身在当代发达市场经济中能否有效地实现就值得怀疑；另一方面，利息率的经常变动会引发短期国际投机资本的流动，进而引入汇率大幅度波动的潜在威胁。当本币汇率大幅度波动时，外汇储备就要发生变化，储备的变化会引起银行的货币创造能力的变化，进而引起货币供给的变化。

第五，金融市场的金融衍生物市场的发展加剧了虚拟经济的程度，加大了金融动荡幅度与可能性。当前的金融衍生物交易规模与其保证金悬殊太大，尤其在金融期货和外汇期货交易上。金融衍生物市场对虚拟经济的泡沫形成与破裂起到了推波助澜的作用。

总之，金融危机的可能性存在于市场经济固有的自发性的货币信用机制，一旦金融活动失控，货币及资本借贷中的矛盾激化，金融危机就表现出来。以金融活动高度发达为特征的现代市场经济本身是高风险经济，孕含着金融危机的可能性。经济全球化和经济一体化是当代世界经济的又一重大特征。经济全球化是市场经济超国界发展的最高形式。现代市场经济不仅存在着导源于商品生产过剩、需求不足的危机，而且存在着金融信贷行为失控、新金融工具使用过度与资本市场投机过度而引发的金融危机。在资本主义世界，这种市场运行机制的危机又受到基本制度的催化和使之激化。金融危机不只是资本主义国家难以避免，也有可能出现于社会主义市场经济体制中。

第四节　市场原教旨主义的覆灭——金融危机带来的思考

“金融危机或许已经过去了，然而一切都变了，完全的变了。”金融海啸周年之际，英国《泰晤士报》的评论如是说。

起自2007年之金融危机（尤其是2008年9月15日雷曼倒闭卷起的金融海啸），格林斯潘认为是“百年一遇”，索罗斯说是“六十年超级泡沫时代之终结”，毫无疑问是人类历史之大事。金融危机到底改变了什么呢？金融危机给人类思想带来的根本变化，是虚伪的市场原教旨主义已经破产，至少日渐式微。

什么是“市场原教旨主义”？

什么是“市场原教旨主义”？完整地说，其实应该是“自由市场原教旨主义”。该词被广为人知，是因为投资大亨索罗斯的著作《全球资本主义危机》。在书中，索罗斯写道：“这一观念，在19世纪被称为‘自由放任’……如果为它找一个更好的名字，那就是市场原教旨主义。”

如果说以前，外界对市场原教旨主义的概念还比较模糊，而眼下的全球金融危机，却让许多人对它有了切实而深刻的体会。经济学界普遍认为，这次危机之所以能够形成，一个重要因素，就是美国过于自由放任的监管方式，也就是被美国奉为圭臬的市场原教旨主义。

“市场原教旨主义”的历史

市场原教旨主义最早的理论基础，应该是亚当·斯密《国富论》中“看不见手”的描述；其在美国和西方世界牢固扎根，可能要回溯到上世纪70年代的石油危机。危机造成西方国家陷入经济困境，许多国家开始采取放任的政策。在英国，撒切尔夫人开始大刀阔斧的私有化改革；在美国，里根政府推行“新联邦主义”，鼓吹“市场的魔力”。市场原教旨主义在1980年前后大行其道，其时正值罗纳德·里根被选为美国总统，而此前不久玛格丽特·撒切尔被选为英国首相。他们的经济目标是取消管制和其他形式的政府干预，以及提高国内和国际资本的自由流动程度和激发企业家精神。

“市场原教旨主义”带来的思考

金融市场的全球化是市场原教旨主义者的目标之一，而且在它的缺点显露之前已经取得了显著的进展。市场原教旨主义是一个错误和危险的意识形态，它至少在两方面是错的。第一，它深深误解了金融市场的运作方式。它假定市场会趋向均衡，而此均衡会保证资源的最优配置；第二，通过将私人利益和公共利益等同，市场原教旨主义为追求私利者赋予了道德品质。

但监管的缺位、金融大亨的唯利是图，导致市场走入歧途，华尔街也最终为自己挖掘了坟墓。诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格利兹就说，华尔街的陨落，标志着市场原教旨主义的没落，“这告诉世人，这种经济模式是不可持续的……这是一个标志性的时刻，证明所谓金融市场自由化的主张是错误的。”

金融危机重创了美国，也拖累了整个世界。世界因此对美国模式颇多怨言。痛定思痛，奥巴马政府决定全面改革美国金融监管体系。用奥巴马的话说，在过去10年，40％的美国企业利润来自金融领域，这是不可持续的。美国经济必须深刻转型。

这种迟到的反省，不由让人想起上世纪90年代亚洲金融风暴时IMF救助模式的争议性。从现在看，IMF当时奉行的就是市场原教旨主义，这在马来西亚、韩国等一些国家甚至导致了更严重的危机。这种僵化的做法也损害了IMF的信誉。斯蒂尔格利兹就指出，IMF的原教旨主义建立在错误的经济学理论上，依据的是对历史错误的解读。

市场原教旨主义的逻辑错乱，更表现在美国的“自食其言”上。因为按照其他国家经济危机时美国开出的药方，政府是不应该干预市场的，而应该让市场发挥自身的平衡作用。但在这次危机中，美国却采取了一系列大规模的干预行动。美国的谆谆教导，对外不对内，这是对美国信用的一大打击，也让外界意识到，发达国家的药方有时也是不作数的。

市场原教旨主义的没落，让人们必须重新思考市场和政府的角色问题。世界银行副行长兼首席经济学家林毅夫说过，从危机来看，政府应该是有所作为的，完全的市场经济体未必就好。“因为在发展过程中，有很多难关需要政府来协调，来克服外部的挑战。”这一点对发展中国家来说尤其如此。

经济学不是科学，任何理论都不可避免存在缺陷，这或许也正是每隔一段时间总会出现危机的原因。全球化带来的自然不会都是鲜花和掌声，但市场总也有其不可取代的地方。真理有时多走一步就往往成为谬误。金融危机标志着市场原教旨主义的破灭，但如果导致对全球化的怀疑，这可能就成为另一场危机的滥觞。如何避免走向极端并寻找可持续发展的模式，是当前许多国家在应对危机时必须考虑的一个长远问题。

第三章　用政策手段调整市场——关注金融政策应懂的金融学

第一节　央行的三大法宝——货币政策

众所周知，上世纪九十年代俄罗斯的改革问题始于所谓的“休克疗法”。而事实上，经济真正的崩溃是始于俄罗斯的矿工要求增加工资以购买突然涨价的食品。为了不让工人饿死，议会迫使政府发放大量货币。结果卢布突然大幅贬值，从而引起了一系列的连锁反应，导致经济崩溃。这个事例说明了一个问题，如果认识不到货币政策的重要作用，会对经济发展产生很大影响。

什么是货币政策

狭义货币政策：指中央银行为实现既定的经济目标（稳定物价，促进经济增长，实现充分就业和平衡国际收支）运用各种工具调节货币供给和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总合。

广义货币政策：指政府、中央银行和其他有关部门所有有关货币方面的规定和采取的影响金融变量的一切措施。（包括金融体制改革，也就是规则的改变等）

狭义货币政策和广义货币政策的不同主要在于后者的政策制定者包括政府及其他有关部门，他们往往影响金融体制中的外生变量，改变游戏规则，如硬性限制信贷规模、信贷方向、开放和开发金融市场。前者则是中央银行在稳定的体制中利用贴现率，准备金率，公开市场业务达到改变利率和货币供给量的目标。

货币政策调节的对象是货币供应量，即全社会总的购买力，具体表现形式为：流通中的现金和个炫、企事业单位在银行的存款。流通中的现金与消费物价水平变动密切相关，是最活跃的货币，一直是中央银行关注和调节的重要目标。

货币政策的工具

货币政策工具是指中央银行为调控货币政策中介目标而采取的政策手段。根据央行定义，货币政策工具库主要包括公开市场业务、存款准备金、再贷款或贴现以及利率政策和汇率政策等。

货币政策的运用分为紧缩性货币政策和扩张性货币政策。总的来说，紧缩性货币政策就是通过减少货币供应量达到紧缩经济的作用，扩张性货币政策是通过增加货币供应量达到扩张经济的作用。中央银行的政策工具有主要的一般性的工具、选择性的工具和补充性工具等。

◆一般性政策工具

一、法定存款准备金率政策

法定存款准备金率是指存款货币银行按法律规定存放在中央银行的存款与其吸收存款的比率。

法定存款准备金率政策的真实效用体现在它对存款货币银行的信用扩张能力、对货币乘数的调节。由于存款货币银行的信用扩张能力与中央银行投放的基础货币存在乘数关系，而乘数的大小与法定存款准备金率成反比。因此，若中央银行采取紧缩政策，中央银行提高法定存款准备金率，则限制了存款货币银行的信用扩张能力，降低了货币乘数，最终起到收缩货币供应量和信贷量的效果，反之亦然。

但是，法定存款准备纪律政策存在三个缺陷：一是当中央银行调整法定存款准备金率时，存款货币银行可以变动其在中央银行的超额存款准备金，从反方向抵消法定法定存款准备金率政策的作用；二是法定存款准备金率对货币乘数的影响很大，作用力度很强，往往被当作一剂“猛药”；三是调整法定存款准备金率对货币供应量和信贷量的影响要通过存款货币银行的辗转存、贷，逐级递推而实现，成效较慢、时滞较长。因此，法定存款准备金政策往往是作为货币政策的一种自动稳定机制，而不将其当作适时调整的经常性政策工具来使用。

二、再贴现政策

再贴现是指存款货币银行持客户贴现的商业票据向中央银行请求贴现，以取得中央银行的信用支持。就广义而言，再贴现政策并不单纯指中央银行的再贴现业务，也包括中央银行向存款货币银行提供的其他放款业务。

再贴现政策的基本内容是中央银行根据政策需要调整再贴现率（包括中央银行掌握的其他基准利率，如其对存款货币银行的贷款利率等），当中央银行提高再贴现率时，存款货币银行借入资金的成本上升，基础货币得到收缩，反之亦然。与法定存款准备金率工具相比，再贴现工具的弹性相对要大一些、作用力度相对要缓和一些。但是，再贴现政策的主动权却操纵在存款货币银行手中，因为向中央银行请求贴现票据以取得信用支持，仅是存款货币银行融通资金的途径之一，存款货币银行还有其他的诸如出售证卷、发行存单等融资方式。因此，中央银行的再贴现政策是否能够获得预期效果，还取决于存款货币银行是否采取主动配合的态度。

三、公开市场业务

中央银行公开买卖债卷等的业务活动即为中央银行的公开市场业务。中央银行在公开市场开展证卷交易活动，其目的在于调控基础货币，进而影响货币供应量和市场利率。

公开市场业务是比较灵活的金融调控工具。与法定存款准备金政策相比较，公开市场操作政策更具有弹性，更具有优越性：一是中央银行能够运用公开市场业务，影响存款货币银行的准备金，从而直接影响货币供应量；二是公开市场业务使中央银行能够随时根据金融市场的变化，进行经常性、连续性操作；三是通过公开市场业务，中央银行可以主动出击；四是由于公开市场业务的规模和方向性可以灵活安排，中央银行有可能用其对货币供应量进行微调。但是，它的局限性也比较明显：一是金融市场不仅必须具备全国性，而且具有相当的独立性，可用以操作的证卷种类必须齐全并达到必需的规模；二是必须其他货币政策工具配合。例如，如果没有法定准备金制度配合，这一工具就无法发挥作用。

◆选择性和补充性工具

传统的三大货币政策都属于对货币总量的调节，以影响整个宏观经济。在这些一般性政策工具以外，还可以有选择的对某些特殊领域的信用加以调节和影响。其中包括消费者信用控制、证券市场信用控制、优惠利率、预缴进口保证金等。

消费者信用控制是指中央银行对不动产以外的各种耐用消费品的销售融资予以控制。主要内容包括规定分期付款购买耐用消费品的首付最低金额、还款最长期限、使用的耐用消费品种类等。

证券市场信用控制是中央银行对有关证卷交易的各种贷款进行限制，目的在于限制过度投机。比如可以规定一定比例的证券保证金，并随时根据证券市场状况进行调整。

◆直接信用控制

直接信用控制是指中央银行以行政命令或其他方式，从质和量两个方面，直接对金融机构尤其是存款货币银行的信用活动进行控制。其手段包括利率最高限、信用配额、流动比率和直接干预等。其中，规定存贷款最高和最低利率限制，是最常使用的直接信用管制工具，如1980年以前美国的Q条例。

◆间接信用指导

间接信用指导是指中央银行通过道义劝告、窗口指导等办法间接影响存款货币银行的信用创造。

道义劝告是指中央银行利用其声望和地位，对存款货币银行及其他金融机构经常发出通告或指示，或与各金融机构负责人面谈，劝告其遵守政府政策并自动采取贯彻政策的相应措施。

窗口指导是指中央银行根据产业行情、物价趋势和金融市场动向等经济运行中出现的新情况和新问题，对存款货币银行提出信贷的增减建议。若存款货币银行不接受，中央银行将采取必要的措施，如可以减少其贷款的额度，甚至采取停止提供信用等制裁措施。窗口指导虽然没有法律约束力，但影响力往往比较大。

间接信用指导的优点是较为灵活，但是要起作用，必须是中央银行在金融体系中有较高的地位，并拥有控制信用的足够的法律权利和手段。

货币政策的终极目标

货币政策的最终目标，指中央银行组织和调节货币流通的出发点和归宿，它反映了社会经济对货币政策的客观要求。货币政策的最终目标，一般有四个：稳定物价、充分就业、促进经济增长和平衡国际收支等。

◆稳定物价

稳定物价目标是中央银行货币政策的首要目标，而物价稳定的实质是币值的稳定。

所谓币值，原指单位货币的含金量，在现代信用货币流通条件下，衡量币值稳定与否，已经不再是根据单位货币的含金量，而是根据单位货币的购买力，即在一定条件下单位货币购买商品的能力。它通常以一揽子商品的物价指数，或综合物价指数来表示。

目前各国政府和经济学家通常采用综合物价指数来衡量币值是否稳定。物价指数上升，表示货币贬值；物价指数下降，则表示货币升值。稳定物价是一个相对概念，就是要控制通货膨胀，使一般物价水平在短期内不发生急剧的波动。

衡量物价稳定与否，从各国的情况看，通常使用的指标有三个：一是GNP（国民生产总值）平均指数，它以构成国民生产总值的最终产品和劳务为对象，反映最终产品和劳务的价格变化情况；二是消费物价指数，它以消费者日常生活支出为对象，能较准确地反映消费物价水平的变化情况；三是批发物价指数，它以批发交易为对象，能较准确地反映大宗批发交易的物价变动情况。

需要注意的是，除了通货膨胀以外，还有一些属于正常范围内的因素，如季节性因素、消费者嗜好的改变、经济与工业结构的改变等等，也会引起物价的变化。

总之，在动态的经济社会里，要将物价冻结在一个绝对的水平上是不可能的，问题在于能否把物价控制在经济增长所允许的限度内。这个限度的确定，各个国家不尽相同，主要取决于各国经济发展情况。

另外，传统习惯也有很大的影响。有人认为，物价水平最好是不增不减，或者只能允许在1％的幅度内波动，这就是物价稳定；也有人认为，物价水平不增不减是不可能的，只要我们能把物价的上涨幅度控制在1…2％就算稳定了；还有人认为，物价每年上涨在3％左右就可以称之为物价稳定。

◆充分就业

所谓充分就业目标，就是要保持一个较高的、稳定的水平。在充分就业的情况下，凡是有能力并自愿参加工作者，都能在较合理的条件下随时找到适当的工作。

充分就业，是针对所有可利用资源的利用程度而言的。但要测定各种经济资源的利用程度是非常困难的，一般以劳动力的就业程度为基准，即以失业率指标来衡量劳动力的就业程度。所谓失业率，指社会的失业人数与愿意就业的劳动力之比，失业率的大小，也就代表了社会的充分就业程度。失业，理论上讲，表示了生产资源的一种浪费，失业率越高，对社会经济增长越是不利，因此，各国都力图把失业率降到最低的水平，以实现其经济增长的目标。造成失业的原因主要有：

一、总需求不足。

由于社会总供给大于总需求，使经济社会的各种经济资源（包括劳动力资源）无法得到正常与充分的利用。主要表现为：一是周期性的失业。这是在经济周期中的经济危机与萧条阶段，由于需求不足所造成的失业。二是持续的普遍性的失业。这是真正的失业，它是由一个长期的经济周期或一系列的周期所导致的劳动力需求长期不足的失业。

二、摩擦性失业。

当一个国家某个地区的某一类职业的工人找不到工作，而在另外一些地区却又缺乏这种类型的工人时，就产生了摩擦性失业。

三、季节性失业。

有些行业的工作季节性很强，而各种季节性工作所需要的技术工作又不能相互替代，季节性失业可以设法减少，但无法完全避免。

四、结构性失业。

在动态的经济社会中，平时总有一些人要变换他们的工作，或者换一个职业，或者换一个雇主，有的可能调到其它地区工作，当某项合同到期时也会出现劳动力多余。这些情况中，未找到另一个工作之前，常常会有短暂的失业。

西方经济学认为，除需求不足造成的失业外，其它种种原因造成的失业是不可避免的现象。从经济效率的角度看，保持一定的失业水平是适当的，充分就业目标不意味着失业率等于零，美国多数学者认为4％的失业率即为充分就业，而一些婪为保守的学者则认为应将失业率压低到2…3％以下。

◆经济增长

所谓经济增长就是指国民生产总值的增长必须保持合理的、较高的速度。目前各国衡量经济增长的指标一般采用人均实际国民生产总值的年增长率，即用人